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上文分析到美国玩具或IP衍生品品牌较少打造线下消费场景，故选取线下本土零售龙头进行分析。我们通过对比发现，美国本土龙头的ROE处于15%-25%的较高水平，其中硬折扣龙头依靠较低费用率和高周转，软折扣龙头依靠优秀的选品带来的较高盈利能力。但毛利率均低于35%，高通胀下服务成本增长挤压本土零售商利润空间，而中国品牌凭借中国优质供应链具备天然的成本优势；在此基础上，名创优品兼具高周转和高盈利，ROE表现突出；泡泡玛特具备高毛利和独特性，发展潜力较大。
（1）名创优品：2023年北美市场连续4个季度GMV同比增速超100%，我们认为其竞争优势在于一方面优质全球供应链&数字化系统支撑高频上新和足够的毛利空间，另一方面丰富的IP联名赋能产品差异化和高毛利。数字化转型网www.szhzxw.cn
（2）泡泡玛特：相较于名创优品，泡泡玛特的出海之路还处于早期阶段，但是泡泡玛特DTC全渠道布局，各渠道发挥不同作用，共同把握美国市场；同时，自有IP衍生叠加本土化，产品具备高毛利和独特性。
一、美国本土龙头：硬折扣高周转、
软折扣高盈利，支撑高ROE水平
硬折扣高周转、软折扣高盈利，支撑高ROE水平。我们对比软折扣、硬折扣、传统商超零售商龙头的最新年度财务数据可以发现，不同类型的优质龙头ROE均处于15%-25%的较高水平，其中Dollar Tree、Dollar General等软折扣零售商的毛利率在25%-35%之间，经营利润率在5%-15%之间，高ROE主要来自优秀的选品带来较高盈利能力；而Costco、Sam’s Club等仓储会员零售商的毛利率在10%-15%之间，经营利润率在2%-4%之间，在低毛利的情况下，高ROE主要来自较低费用率、高周转，Costco的存货周转天数为30天左右，总资产周转效率为3以上，而Dollar Tree、Dollar General等软折扣龙头存货周转天数为90天左右， 总资产周转效率在1-1.5之间。
二、名创优品：全球供应链+丰富IP联名，
兼具高盈利和高周转
名创优品的ROE高于美国本土龙头，主要来自高盈利和较高周转。随着IP战略持续推进以及美国直营市场开拓，名创优品的ROE从2020年的6%提升至2023年的26%，超过Five Below、Costco、Dollar General等零售商。OPM从2020年的1%逐步提升至2023年的20%，其中2023年下半年美国业务OPM约为中双位数，明显优于美国本土龙头；而存货周转天数也低于软折扣零售商，2023年名创优品的存货周转天数为76天，相较于Five Below、Dollar General分别少11、16天。数字化转型网www.szhzxw.cn
我们认为名创优品的优势一方面来自于公司优质的全球供应链以及数字化系统，可以支撑高频上新和足够的毛利空间。美国本土软折扣龙头大多以第三方外采产品为主，对产品开发的把控能力有限，名创优品则基于数字化系统把握消费者偏好变化，并通过全球供应链快速匹配消费者核心诉求，实现快速上新。同时，针对美国海运周期较长的问题，公司采用空运的形式同步中国发布产品，目前空运占比10%，能够解决新品IP首发和新品测试需求。名创优品持续完善仓储布局，提升接单和发货效率，2023年新增东部仓库，东部、西部仓库货品到店时间分别缩短50%、20%。此外，上文所述的美国本土龙头毛利率在25%-35%之间，而名创优品基于优质供应链开发自有品牌，商品毛利率达60%，具备足够的毛利空间。
另一方面，名创优品丰富的IP联名使得产品具备差异化和高毛利。目前美国IP产品占比达70%，定价主要在10美元左右。从产品来看，相较于Five Below与星球大战、迪士尼、漫威、Squishmallows等大公司合作，以销售合作方热门IP的授权产品，名创优品选择与全球多个热门IP版权方合作，共同开发差异化产品并打造IP消费场景，具备线下零售的独特性。从定价来看，名创优品的定价为空白利基市场，折扣零售商的产品售价主要集中在1-5美元区间，而IP版权方衍生品销售价格较高，以10英寸左右的玩偶为例，普遍定价在20-50美元之间，名创优品的IP联名产品同时满足消费者的性价比需求和情感消费需求，也使得产品具备差异化和议价能力，带动盈利能力提升。数字化转型网www.szhzxw.cn
三、泡泡玛特：DTC全渠道+差异化自有IP，
具备高毛利和独特性
泡泡玛特盈利能力优势突出，GPM、OPM高于美国本土龙头。泡泡玛特的海外GPM从2021年的42%逐步提升至2023年的65%，OPM也同样提升至18%，其中线下渠道的GPM约为75%左右，较美国本土龙头优势突出。疫情备货导致存货周转天数短期承压，2023年存货周转天数开始改善，从152天下降至131天，持续缩小与Five Below、Dollar General的差距。
相较于名创优品，泡泡玛特的出海之路还处于早期阶段，但是泡泡玛特通过DTC全渠道布局共同把握美国市场；同时，自有IP衍生叠加本土化，产品具备高毛利和独特性。数字化转型网www.szhzxw.cn
DTC全渠道多样化模式布局，快速把握美国市场。线下为“展会露出+快闪&机器人商店试点+零售店落地”的模式，2023年海外线下渠道收入同比增长325%，零售店和机器人商店均大幅扩张，2023年内分别新增42/50家门店，收入分别同比增长330%/277%；线上采用“跨境电商+官方APP+国际官网”组合的模式快速触达终端，2023年海外线上渠道收入同比增长73%，泡泡玛特通过多样化的直营渠道进行拓展，在把握终端消费者喜好的同时，展会能够快速提升品牌认知度以打开美国市场，机器人商店和线上渠道的补充有效的弥补了前期零售店试错和资本开支的问题，快速覆盖市场；而海外零售店的单店店效高于国内，有望持续贡献收入带来新业绩增长点。
自有IP衍生叠加本土化，产品具备高毛利和独特性。从产品来看，盘点美国亚马逊和官方网站的热销盲盒IP，我们可以看到主要为小野Hirono、SKULLPANDA、Molly、Dimoo这四大中国核心IP，以及Crybaby、Peach Riot等海外艺术家IP，哈利波特、加菲猫等合作IP也同样受到美国当地欢迎。一方面，自有IP具备高毛利和独特性，且公司对于IP的衍生开发与运营有较强的把控力和稳定性；另一方面，与头部第三方的IP合作将有效提升知名度打开市场，本土化IP更易获得当地消费者文化认同。从定价来看，产品定价匹配美国当地消费水平，依托中国供应链具备高毛利特征。泡泡玛特核心盲盒定价在15.99美元，FUNKO和MGA的手办价格在12-30美元左右；而MEGA、毛绒玩具等产品则定价在40-1000美元区间，和环球影城、Brick Bear的定价相近，其产品定价匹配美国当地消费水平，较国内溢价率为70%，依托中国供应链，泡泡玛特毛利率优势显著。数字化转型网www.szhzxw.cn
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